Сначала Америка, затем Европа. Теперь долговой кризис добрался до развивающихся рынков.
Скоро уже 10 лет, как в Америке лопнул пузырь на рынке недвижимости. Шесть лет прошло с тех пор, как неплатёжеспособность Греции спровоцировала кризис в Еврозоне. Эти эпизоды объединяет предшествовавший банкротству стремительный рост долга.
Третья часть долговой хроники развёртывается на наших глазах. На этот раз под ударом оказались развивающиеся рынки. Инвесторы уже сбрасывают там активы, но настоящая агония торможения ещё впереди.
Хроника предсказуемого кризиса
Во всех томах этой долговой трилогии цикл начинался с массированного притока капитала извне, способствовавшего снижению процентных ставок и стремительному росту кредитования.
В Америке избыток сбережений со всего мира, особенно из Азии, устремился в сферу ипотечного кредитования, что привело к ужасающим последствиям.
В Еврозоне бережливые немцы способствовали буму на ирландском рынке недвижимости и стремительному росту государственных расходов в Греции.
Как только эти пузыри в богатом мире лопнули, приведя к снижению процентных ставок до исторических минимумов, денежные потоки изменили направление. Капиталы потекли из богатых стран в бедные. Это был тогда для них единственный разумный способ применения.
Но кончилось это ещё одним кутежом: слишком много заимствований за слишком короткое время, причём значительная часть долга была взята фирмами для финансирования рискованных проектов или на приобретение переоценённых активов.
В итоге общая сумма долга в развивающихся странах выросла со 150% ВВП в 2009 г. до 195% сейчас. Корпоративные долги выросли с менее чем 50% ВВП в 2008 г. до почти 75%. Отношение долга к ВВП в Китае выросло почти на 50 процентных пунктов за последние 4 года.
Теперь этот бум тоже подходит к концу.
В ряде случаев долговые циклы закончатся кризисом по образцу обвала на рынке ипотечного кредитования и агонии в Еврозоне. В других случаях произойдёт просто замедление темпов роста, поскольку заёмщики сократят свои расходы, а кредиторы перестанут давать взаймы.
Но в каждом конкретном случае степень болезненности зависит от местных факторов – степени регулирования обменного курса и размеров валютных резервов страны. В первом приближении большинство развивающихся стран можно включить в одну из трёх групп.
Первая группа включает те страны, где за кредитным бумом последует долгое похмелье, но не сердечный приступ. К этой категории относятся Южная Корея, Сингапур и, что очень важно для мировой экономики, Китай.
У него всё ещё есть серьёзные возможности, чтобы защититься от исхода капитала. Он имеет огромное положительное сальдо по счёту текущих операций. Его валютные резервы в октябре составили 3,5 трлн долл. Это почти в 3 раза больше, чем его внешний долг. Правительство в состоянии помочь заёмщикам и пока вроде бы не собирается допустить массовые банкротства.
Но скрытые от постороннего глаза проблемы не дадут забыть о себе. Фирмы, находящиеся на грани банкротства, неустойчивы; на балансах банков накапливаются плохие долги; избыточные мощности в таких секторах, как сталелитейная промышленность, способствуют демпингу. Всё это подрывает экономический рост, но тяжёлый кризис здесь исключён.
Такой риск существует в странах, относящихся ко второй категории. Это те, что не имеют столь значительных средств, чтобы помочь оказавшимся в беде заёмщикам или защититься от бегства капитала. Из крупных народных хозяйств, относящихся к этой категории, стоит выделить 3 страны.
Бразильский рынок корпоративных облигаций вырос в 12 раз с
2007 г. Дефицит по счёту текущих операций означает, что эта страна сильно зависит от притока иностранного капитала; политический паралич и негибкость фискальной политики не обещают ничего хорошего инвесторам.
У малайских банков – большой внешний долг, у домохозяйств – самое высокое среди крупных развивающихся рынков отношение долга к доходу; подушка безопасности в виде валютных резервов слишком тонка, а по счёту текущих операций прогнозируется снижение профицита.
В Турции сочетаются дефицит по счёту текущих операций, высокая инфляция и большой объём долгов, номинированных в иностранной валюте, что становится всё более обременительным в условиях падения лиры.
Третья группа стран включает тех, кто-либо избежит серьёзных проблем, либо уже прошёл через самое худшее. Из самых крупных – это Индия, которая находится в лучшей форме, чем какая-либо другая крупная развивающаяся страна, и Россия, которая показала себя лучше, чем ожидалось.
Рубль уже прошёл через самую значительную среди всех основных валют корректировку курса, а экономика с большой долей неуверенности начинает реагировать на это.
Несмотря на отдельные просветы, всё указывает на то, что мировую экономику ждёт ещё один год вялого роста.
Четвёртый том?
Европейская экономика наиболее чувствительна к падению спроса на развивающихся рынках; вот почему здесь вероятно ослабление денежной политики. Но американская политика стоит перед более острой дилеммой.
Расхождение в денежной политике между Америкой и остальным миром приведёт к усилению давления на доллар, подорвёт экспорт и доходы. А потоки капитала могут вновь остановить свой выбор на американском потребителе. Если так, то мировой долговой кризис может привести к той же точке, где он начался.
The Economist, 14 ноября 2015 г.
